Mise à jour sur la Gestion Active vs. Passive & la crise de solvabilité des Banques mondiales

Sujet Capital

Dans cet épisode, James Parkyn et François Doyon La Rochelle discutent les sujets suivants :

• Dans les nouvelles : La crise de solvabilité des Banques mondiales

• Sujet Principal : Mise à jour sur la Gestion Active vs. Passive

Dans cet épisode, nous invitons nos auditeurs à découvrir notre dernière fonctionnalité ci-dessous. Pour la première fois, nous partageons le script du podcast, à la demande de certains de nos auditeurs.

Liens:

- The Grumpy Economist: How many banks are in danger? (johnhcochrane.blogspot.com) par John Cochrane

-The Non-Bailout Bailout – Foreign Policy par Adam Tooze, balado “Ones & Toozes”

-How Bank Oversight Failed: The Economy Changed, Regulators Didn’t - WSJ par Andrew Acherman, Angel Au-Yeung & Hannah Miao

-Chief Risk Officer: The Most Thankless Job in Banking - WSJ par Ben Cohen

-Foolproof: Why Safety Can Be Dangerous and How Danger Makes Us Safe: Ip, Greg: 9780316286046: Books - Amazon.ca par Greg IP

-The Price of Time: The Real Story of Interest: Chancellor, Edward: 9780802160065: Books - Amazon.ca par Edward Chancellor

-Épisode 44 : Banques Centrales et Récessions — Sujet Capital par James Parkyn & François Doyon La Rochelle

-When Headlines Worry You, Bank on Investment Principles | Dimensional par Dimensional

-What Gets Lost When You Rescue Markets - WSJ par Jason Zweig

-It Wasn’t Just Credit Suisse. Switzerland Itself Needed Rescuing. - WSJ par Margot Patrick, Patricia Kowsmann, Drew Hinshaw & Joe Parkinson

-SPIVA U.S. Year-End 2022 - SPIVA | S&P Dow Jones Indices (spglobal.com) par Tim Edwards, Anu R. Ganti, Craig Lazzara, Joseph Nelesen & Davide Di Gioia

-Active Funds Continue to Fall Short of Their Passive Peers | Morningstar par Bryan Armour

Lire le script :

1. Introduction :

François Doyon La Rochelle: Bienvenue à Sujet Capital, un balado mensuel à propos de la gestion passive de portefeuille et de la planification financière et fiscale pour les investisseurs à long terme.

Vos hôtes pour ce balado sont James Parkyn et moi-même François Doyon La Rochelle, tous deux gestionnaires de portefeuilles avec PWL Capital.

Au programme aujourd’hui pour l’épisode #51 :

Pour notre premier sujet, nous aborderons la solvabilité des banques.

Et ensuite, pour notre sujet principal, nous ferons le point sur les résultats de la gestion active versus la gestion passive pour 2022.

Bonne écoute !

2. La crise de solvabilité des Banques mondiales :

François Doyon La Rochelle: Notre premier sujet aujourd'hui est un sujet d'actualité, c’est un sujet qui porte sur la solvabilité bancaire. James, tu vas aborder l'actualité entourant l'échec de la Silicon Valley Bank, également connue sous l'acronyme SVB, aux États-Unis et la crainte d'une contagion qui pourrait se propager à d'autres banques américaines et internationales, en particulier après l'annonce de la fusion forcée de la Banque crédit Suisse avec UBS. Il est important de noter que le crédit Suisse figurait parmi les 30 banques les plus importantes au niveau mondial. Maintenant, beaucoup de nos auditeurs se demandent si c’est le début d'une crise bancaire majeure comme nous l'avons vu il y a 15 ans en 2008-2009 avec la crise financière mondiale ?

James Parkyn: Je peux comprendre pourquoi nos auditeurs et en fait la plupart des investisseurs seraient très inquiets à propos de ces nouvelles dans le monde bancaire. C'est partout dans la presse financière. Vous ne pouvez pas y échapper. Dans ce segment, nous essaierons de résumer ce qui s'est passé et ce qu'il est important pour que les investisseurs sachent afin qu'ils évitent de prendre de mauvaises décisions qui pourraient avoir un impact négatif sur leur plan d'investissement à long terme.

François Doyon La Rochelle: Alors, commençons par SVB aux États-Unis. Qu’est-ce qui s’est passé et pourquoi a-t-elle échoué si rapidement ?

James Parkyn: L'histoire de ce qui s'est passé n'est pas encore entièrement connue. Ce que nous savons jusqu'à présent, c'est que l'effondrement soudain de la Silicon Valley Bank a été provoqué en partie par les actifs qu'elle détenait (principalement des bons du Trésor américain de haute qualité) qui ont perdu de la valeur lorsque les taux d'intérêt qui ont beaucoup augmenté après avoir été près de zéro. Un mauvais appariement entre ses actifs et ses passifs a provoqué une crise de liquidité. Les événements se sont déroulés si rapidement qu'ils ressemblaient un peu à l'histoire du film américain de Noël classique "It's a Wonderful Life" de Frank Capra avec le comédien Jimmy Stewart. Certain de nos auditeurs connaissent l'histoire du film où le frère de Jimmy Stewart a perdu l'argent de dépôt du Bailey Building and Loan, une caisse Populaire locale, dans une confusion d'enveloppe de dépôt à la banque appartenant au redoutable M. Potter. Très vite, la nouvelle se répandit dans la petite ville que le Bailey Building and Loan était insolvable et les clients se précipitèrent pour retirer leurs dépôts.

François Doyon La Rochelle: Oui, je dirais que pour les anglophones que c’est un film classique du temps des fêtes, l'un des plus aimés de tous les temps. Il illustre également parfaitement une panique bancaire ou en anglais « A run on the bank ».

James Parkyn: On peut se tourner maintenant vers L'économiste John Cochrane dans son blog intitulé "Combien de banques sont en danger ?" le 14 mars 2023, il explique selon moi le mieux la situation qui s’est produite avec la SVB. Il a dit : « SVB a échoué, essentiellement, parce qu'elle a financé un portefeuille d'obligations et de prêts à long terme avec des dépôts non assurés susceptibles de retrait sans conditions. Les taux d'intérêt ont augmenté, la valeur marchande des actifs est tombée en dessous de la valeur des dépôts. Quand les gens voudraient récupérer leur argent, la banque devrait vendre à bas prix, et il n'y en aurait pas assez pour tout le monde. Les déposants se sont précipités pour être les premiers à retirer leur argent. Et voilà, c'est ce qui est arrivé à SVB, une ruée aux guichets bancaires.

François Doyon La Rochelle: Pour mieux comprendre, il faut se souvenir de la situation économique qui prévalait en 2022 et de ce qui l'a précipitée. L'année dernière, le problème clé pour l'économie et les banques c’était l'inflation, qui a bondi au-dessus de 5% après des décennies autour de 2%. Jusqu'à la mi-2021, la Fed avait signalé qu'elle maintiendrait les taux proches de zéro pendant des années, puis elle a radicalement changé de vitesse et a relevé les taux au rythme le plus rapide depuis le début des années 1980. De nombreux investisseurs, dont SVB, ont été pris au dépourvu par cette nouvelle réalité de taux plus élevés.

James Parkyn: La mécanique de l'investissement obligataire est que la hausse des taux fait chuter les prix des obligations, en particulier les obligations qui n'arrivent pas à échéance avant de nombreuses années. Il a été largement rapporté que SVB privilégiait les obligations à plus long terme pour leur rendement supplémentaire. Une baisse de la valeur des avoirs obligataires d'une banque pourrait en théorie réduire son capital, C’est à dire le coussin entre l'actif et le passif qui absorbe les pertes.

François Doyon La Rochelle: Comment les régulateurs ont-ils laissé cette situation se produire ?

James Parkyn: Dans le WSJ du 24 mars 2023, dans un article intitulé "How Bank Oversight Failed: The Economy Changed, Regulators Didn't". L'article déclare: "Alors que les taux d'intérêt ont bondi après des années de stabilité, les régulateurs n'avaient pas pleinement anticipé l’impact que les banques subiraient sur la valeur de leurs avoirs obligataires. Jusqu'à la mi-2021, la Fed s'attendait à ce que l'ère des taux ultra bas se poursuive. Ce n'est qu’à la fin de 2022, alors que les taux avaient déjà considérablement augmenté, que les régulateurs ont averti SVB que sa modélisation du risque de taux d'intérêt était inadéquate. »

François Doyon La Rochelle: Alors, est-ce qu’on peut dire que les régulateurs n’effectuaient pas leur travail ?

James Parkyn: En partie oui, encore une fois le titre de l’article le dit bien. Un deuxième facteur a été l'absence de prise de conscience du danger que représentait la dépendance de la SVB à l'égard de dépôts très importants, qui pouvaient être retirés pratiquement à tout moment grâce à la technologie d’aujourd’hui. L'article du WSJ poursuit en disant : « Les banques en sont venues à dépendre davantage de ces dépôts. Les régulateurs reconnaissent qu'ils n'ont pas insisté sur une telle préoccupation parce que les gros dépôts provenaient des principaux clients de SVB et de Signature, qui, pensait-on, resteraient.

François Doyon La Rochelle: L'article du WSJ poursuit en disant : "... les dépôts ont fui beaucoup plus rapidement que jamais auparavant, aidés à la fois par la peur alimentée par les médias sociaux et par la technologie qui a permis aux gens de déplacer de grosses sommes en quelques clics sur un smartphone". J'ai du mal à croire qu'une grande banque avec un actif déclaré de 209 milliards de dollars américains échouerait à une gestion des risques aussi élémentaire. Est-ce qu’on peut dire que c'était une sorte de tempête parfaite?

James Parkyn: Je ne le crois pas. Nous disons souvent dans notre podcast, on ne sait pas ce qu’on ne sait pas, et un événement de type Black Swan n'est pas prévisible. Le cas de la SVB, est un cas de mauvaise gestion des risques à la base très élémentaire.

François Doyon La Rochelle: L'économiste John Cochrane dans son blog du 14 mars semble être d'accord. Il a déclaré : « Dans mon dernier article, j'ai exprimé mon étonnement que l'immense appareil de régulation bancaire n'ait pas remarqué ce risque énorme et élémentaire. Il faut mettre 2 + 2 ensembles : beaucoup de dépôts non assurés, une grande exposition au risque de taux d'intérêt. 2+2=4, ce ne sont pas des maths avancées ».

James Parkyn: Ce n’est pas tout, il y a encore plus d’éléments à cette histoire. La réglementation bancaire dans les pays développés comme le Canada et les États-Unis exige qu'ils aient en poste un cadre supérieur dans chaque banque dans le poste de chef de la gestion des risques (Chief Risk Officer). C'est incroyable, mais au moment de l'échec, la SVB n'avait personne dans ce rôle.

Le journaliste Ben Cohen du WSJ a écrit un article le 23 mars 2023, intitulé « C'est le poste le plus ingrat dans le secteur bancaire. Silicon Valley Bank ne l'a pas rempli pendant des mois. Il a écrit : « L'absence d'un cadre supérieur dans ce rôle pour la Silicon Valley Bank pendant huit mois critiques nous rappelle que le risque n'a pas à être excessif ou exotique pour être existentiel. L'exposition alarmante de SVB à la hausse des taux d'intérêt n'aurait pas dû être difficile à prévoir par la banque et les mesures pour se protéger aurait dû être facile à implanter. » Je suis étonné de voir comment une banque qui desservait une clientèle le plus innovant de l'économie américaine aurait pu être condamnée par une mauvaise gestion élémentaire des risques. Mais cette banque qui était une préférée du secteur de la technologie en Californie a échoué à cause de sa gestion des risques.

François Doyon La Rochelle: Mais la SVB devait sûrement avoir d'autres processus de gestion du risque parce que la responsabilité ultime revient au PDG de la banque et au conseil d’administration. En fin de compte, le conseil d'administration de la banque serait-il responsable?

James Parkyn: Effectivement, le conseil est responsable. Puis même si on n’a personne en poste il faut avoir quelqu’un qui prend la responsabilité au niveau réglementaire. PWL Capital est réglementée, on a un Chef des Finances, on a un Chef de Conformité, on a un PDG qui est ultimement responsable de tout. Et on a un conseil d’administration qui supervise le Président et les activités de l’entreprise. Donc si on creuse un peu plus loin, oui je suis d'accord que même en l'absence de chef de la gestion des risques, au moins il aurait dû y avoir une personne par intérim et la réglementation aurait exigé des rapports réguliers au conseil d’administration sur la gestion du risque. Ben Cohen du WSJ l'a dit le mieux : "Bien sûr, la présence d'un directeur de la gestion des risques n'est pas nécessaire pour savoir quand la Réserve fédérale augmente les taux. Les dépôts des rapports réglementaires suggèrent que SVB était conscient de ses vulnérabilités bien avant la ruée sur la banque. : Le comité de la gestion des risques du conseil s'est réuni presque autant de fois l'an dernier (18) qu'au cours des trois années précédentes combinées (19). » Donc François, là encore, nous assistons à un échec retentissant des processus de gouvernance de base.

François Doyon La Rochelle: Alors, qu'en est-il de la Banque Crédit Suisse et de la fusion avec UBS? Est-ce que la situation ressemble à celle de la SVB ? Quel est l'impact de la fusion du Crédit Suisse et d'UBS?

James Parkyn: La situation est en effet différente, mais c’est un effet de rebond. Tout le monde immédiatement dans les marchés financiers a remis en question toutes les banques. Sont-elles bien gérées ou mal gérées ? C’est là qu’il y a une historique récente, dans les 10 et 15 dernières années, ou le Crédit Suisse a été souvent mis en garde par les autorités réglementaires par des grosse amandes par les milliards et on s’inquiétait de sa gestion du risque. L'historien économique Adam Tooze dans son podcast Ones and Toozes du 17 mars 2023 l'a qualifié de "choc de confiance qui a tué le Crédit Suisse". Les auditeurs réguliers se souviendront du Podcast # 44 lorsque j’ai recommandé son livre « Crashed » une œuvre magistrale qu'il a écrit sur le système bancaire pendant la crise financière mondiale. Contrairement à SVB, avec Crédit Suisse, Adam Tooze affirme qu’il ne s'agissait pas d'une crise de liquidité mais plutôt d'une crise de contrepartie…… D'autres banques mondiales et des clients importants perdaient confiance dans la viabilité à long terme du Crédit Suisse compte tenu de son historique récente de sa mauvaise gestion du risque.

C'est aussi un enjeu majeur pour la Suisse et son rôle dans le système bancaire mondial. Un article récent du WSJ intitulé "Ce n'était pas seulement le Crédit Suisse. La Suisse elle-même avait besoin d'être sauvée ». Pour n'importe quel pays, les problèmes du Crédit Suisse seraient une urgence financière. Pour la Suisse, c’est un enjeu existentiel. Son modèle économique et son identité nationale, cultivés au fil des ans, se sont construits sur la sauvegarde des richesses et la gestion des grandes fortunes mondiales. Il ne s'agissait pas seulement d'une banque. La Suisse elle-même qui avait besoin d'être secourue.

François Doyon La Rochelle: La crise bancaire du Crédit Suisse a ajouté la dimension de contagion mondiale à cette crise. Pour les Suisses, elle menace un modèle économique et une identité nationale.

James Parkyn: Crédit Suisse, c’est la deuxième plus grande banque suisse et fait partie du Top 30 des banques systémiques mondiales. Donc, les autorités des pays du G20, surveillent ces 30 grandes banques et doivent respecter les normes de capital qui sont plus restrictives. Le Crédit Suisse a des problèmes de gestion des risques depuis plus d'une décennie. Adam Tooze dans son podcast du 17 mars l'a qualifié de "choc de confiance qui a tué le Crédit Suisse". Maintenant que le Crédit Suisse et UBS, la plus grande banque suisse, ont fusionné, la question qui doit se poser est : la nouvelle banque, aura plus de 50% du marché bancaire suisse, est-elle maintenant trop grande pour être renflouée si une nouvelle crise se réaliserai dans l’année ? Le WSJ a rapporté le 22 mars 2023 : « Son système bancaire est cinq fois plus grand que son produit intérieur brut et plus grand que dans la plupart des économies. UBS combiné avec le Crédit Suisse a un bilan deux fois plus grand que l'économie suisse ». C’est énorme ! On disait qu’il y avait une expression anglaise, une banque qui est « Too big to fail » ce qui veut dire que si elle est dans le trouble, le gouvernement va devoir qu’il vient à la rescousse pour la maintenir en vie. Mais dans ce cas-ci, c’est plutôt « Too big to bail ».

François Doyon La Rochelle: Il est clair pour moi que toutes ces turbulences auront un impact sur l'élaboration des politiques des banques centrales et leurs moyens pour lutter contre l'inflation en augmentant les taux d'intérêt. La SVB qui s'effondre aux États-Unis et le sauvetage d'urgence du Crédit Suisse devrait forcer les banques centrales à sous-peser leur décision entre gérer des risques systémiques et les risques d'inflation.

James Parkyn: Donc, on peut penser qu’il y a un certain consensus qui semble se développer surtout au Canada et aux États-Unis qu’on est à la fin de la hausse des taux. Même si c’est le cas, je pense que les hausses qu’on a eu depuis les 12 derniers mois continueraient de faire effet, selon certains économistes spécialisés, sur les banques et ça va impacter les bilans des banques ainsi que les actifs qu’ils détiennent. Ils causeront également des problèmes dans d'autres secteurs de l'économie. Je cite encore Adam Tooze, il a déclaré : « Lorsque les banques centrales augmentent les taux d'intérêt, elles essaient d'avoir un impact sur l'inflation par le biais d'événements négatifs. Avec un cycle de hausse des taux aussi rapide adopté par les banques centrales, il fallait s'attendre à ce que des chocs économiques négatifs se produisent. C'était seulement une question à savoir ce qui se plierait VS ce qui se casserait.

François Doyon La Rochelle: Quel est le rôle des régulateurs bancaires dans ce gâchis ?

James Parkyn: C’est une très bonne question François, je reviens sur les propos de l’ancien gouverneur de la banque de l’Angleterre, Mervyn King, que l’on a cité lors de notre podcast #44, qui invitait les Leaders des banques centrales à une réflexion sur les nouvelles stratégies à développer. Jason Zweig a écrit dans son l'article du WSJ du 17 mars et je le cite: « Au cours des deux dernières décennies, la Fed, le Trésor et d'autres autorités sont intervenues à maintes reprises pour stabiliser les marchés financiers, comme si l'échec n'était plus une option. Tout cela illustre un problème encore plus grave : les autorités centrales ne sont ni omniscientes ni omnipotentes, et leurs efforts pour extraire les risques du système peuvent le rendre plus dangereux, pas moins. Alors même que les règles se sont multipliées et que les renflouements se sont multipliés, le marché boursier américain a subi quatre krachs d'au moins 20 % depuis l'an 2000. »

François Doyon La Rochelle: Eh bien maintenant, nous parlons de Risque Moral. Jason Zweig en parle justement: "La tentative d'éradiquer l'échec du système financier, bien sûr, fait partie de la poussée plus large de la société moderne pour rendre la vie elle-même sans risque et à l'épreuve des idiots, avec des poussettes indestructibles, des emballages de médicaments à l'épreuve des enfants, voitures presque autonomes et autres... »

James Parkyn: Un autre chroniqueur du WSJ, Greg IP, l'a souligné dans son livre "Foolproof" publié en 2015. Il dit : « … rendre un environnement plus sûr peut endormir de nombreuses personnes dans la complaisance et la prise de risques excessifs »." Je lis également un livre écrit par l'historien financier britannique Edward Chancellor, intitulé "Le prix du temps". Ce livre décrit l’histoire et les origines des taux d'intérêt. Cet auteur fait valoir que "la tentative de contrôler le risque en abaissant les taux d'intérêt réduit le coût de la prise de risque, et finit donc par augmenter le montant global du risque dans le système". Nous avons beaucoup parlé François dans notre podcast des taux d'intérêt normalisés a plusieurs reprises dans la dernière année dans notre Podcast. Je crois que nous avons eu des taux trop bas pendant trop longtemps et trop de gens ont tenu pour acquis que ça continuerait tout simplement.

François Doyon La Rochelle: James, quel est ton conseil pour nos auditeurs ?

James Parkyn: En préparation de ce Podcast, je suis retourné à notre Podcast #44 sur les Banques Centrales. La grande crainte à l'automne quand on l’a publié, concernait les récessions et l'impact potentiel sur les marchés financiers. Nous avons souligné la recherche de Dimensional qui a montré que les marchés du monde entier ont récompensé les investisseurs même lorsque l'activité économique a ralenti. Beaucoup pensent maintenant que le spectre des faillites bancaires réduira les activités de faire des prêts par les banques, ce qui augmentera encore la probabilité d'une activité économique au ralentie. Nous recommandons à nos auditeurs de rester disciplinés dans leur plan d'investissement a LT et d'oublier tout le bruit du moment tel que l'inflation, les taux d'intérêt, la récession et maintenant nous pouvons ajouter à la liste les faillites bancaires.

François Doyon La Rochelle: Oui, en effet, nos auditeurs réguliers le savent, c'est l'un de nos mantras en tant qu'investisseur discipliné avec un état d'esprit à long terme, vous ne pouvez pas prévoir l'avenir.

James Parkyn: En conclusion François, nous nous tournons vers nos amis de Dimensional, ils ont produit un excellent article intitulé "Quand les grands titres vous inquiètent, misez sur les principes d'investissement" qui dit que : «Bien que le plan de chaque investisseur soit un peu différent, ignorer les grands titres et se concentrer sur les principes éprouvés suivants peut vous aider à éviter de faire des faux pas avec vos placements.

1. L'incertitude est inévitable : l'incertitude n'est pas nouvelle et investir comporte des risques.

2. La synchronisation du marché c’est-à-dire le Market Timing en EN est futile.

3. "La diversification est votre ami", une citation attribuée au lauréat du prix Nobel Merton Miller.

François Doyon La Rochelle: J'aime la citation suivante dans cet article : « Lorsque l'inattendu se produit, de nombreux investisseurs ont le sentiment qu'ils devraient faire quelque chose avec leurs portefeuilles. Souvent, les grands titres et les experts attisent ces sentiments avec des prédictions de scénarios négatifs et décourageants. Pour l'investisseur à long terme, cependant, planifier ce qui peut arriver est beaucoup plus approprié que d'essayer de prédire l’avenir. Comme d'habitude, nous partagerons le lien avec nos auditeurs.

3. Mise à jour sur la Gestion Active vs. Passive

François Doyon La Rochelle: Pour notre deuxième sujet d'aujourd'hui, on va vous donner une mise à jour des résultats de la gestion active versus gestion passive pour 2022. Je crois maintenant, qu’après tous les podcasts qu’on a publiés, que la grande majorité de nos auditeurs comprennent que nous croyons dans l'efficacité des marchés et que notre philosophie d'investissement est basée sur les preuves empiriques que l'utilisation de produits d'investissement grandement diversifiés, à faible coût et gérés passivement est la meilleure façon de capturer les rendements du marché et d'augmenter les chances de succès à long terme pour nos clients.

James Parkyn: Exactement et ça fait plus de 20 ans maintenant qu’on a adopté cette approche d'investissement basée sur la conviction que l'investissement actif est un jeu à somme négative ou en anglais « is a negative sum game ». Cependant, ça ne veut pas dire qu’on ne remet pas en question et qu’on ne consulte pas les derniers papiers de recherche et derniers articles pour nous assurer que notre philosophie d'investissement est toujours supportée par des preuves.

François Doyon La Rochelle: Oui, et c'est pourquoi on analyse année après année le rapport SPIVA, de S&P Dow Jones Indices qui mesure les résultats des indices S&P par rapport aux fonds actifs, et aussi le rapport de Morningstar « Active vs Passive Barometer » qui mesure la performance des fonds actifs par rapport à leurs pairs passifs, pour voir si les résultats de la dernière année étaient différents des résultats des années passé. Malheureusement pour les gestionnaires actifs, cette année n'a pas été différente des années précédentes, puisqu'encore une fois les gestionnaires actifs dans leur ensemble n'ont pas été capable de battre leurs comparables passifs.

James Parkyn: Ce que tu souligne la Francois est particulièrement intéressant après une année difficile comme 2022, lorsque les marchés boursiers et obligataires se sont exceptionnellement repliés en même temps. Le vieux discours des gestionnaires actifs est qu'une bonne gestion active surpassera les investissements passifs en période de volatilité des marchés. Donc qu’est ce qui s’est passé réellement en 2022 ?

François Doyon La Rochelle: Eh bien, étant donné la forte volatilité du marché en 2022, on s’attendait à ce que les gestionnaires actifs aient de nombreuses opportunités de battre les stratégies passives.

James Parkyn: En effet, on a couvert les grands événements géopolitiques et économiques dans notre podcast au cours de la dernière année, mais je pense qu’il est utile d'en souligner certains pour que nos auditeurs aient une idée des opportunités que la gestion active aurait pu exploiter pour générer de meilleurs résultats. L'année a commencé avec la guerre en Ukraine et les troubles géopolitiques qui ont suivi, ensuite on a eu l’augmentation des taux d'inflation à des niveaux très élevés ce qui a mené à la réaction rapide et forte des banques centrales pour augmenter les taux d'intérêt. Encore une fois, je ne fais que souligner ici l'évidence, mais pour en revenir à notre sujet, comment est-ce que la gestion active s'est comportée contre la gestion passive l'année dernière ?

François Doyon La Rochelle: He bien, pour répondre à ta question, James, je vais me baser principalement sur le rapport de Morningstar appelé « Active vs passive Barometer » donc en français le baromètre actif versus passif de Morningstar. Ce rapport est assez complet, il couvre près de 8 400 fonds gérés activement aux États-Unis avec environ 15,7 billions de dollars d'actifs sous gestion. Je préfère ce rapport au SPIVA car il mesure le taux de réussite des gestionnaires actifs par rapport aux résultats de fonds gérés passivement et non seulement par rapport à des benchmarks.

James Parkyn: C'est une nuance importante. Les « benchmark ou indices de références » du rapport Morningstar reflètent la performance réelle, nette des frais, des fonds passifs que l’on peut acheter et non simplement la performance d'un indice boursier dans lequel on ne peut pas investir sans encourir de frais.

François Doyon La Rochelle: C’est exact James, et c'est une nuance très importante. Donc si on passe maintenant aux résultats, encore une fois, sur la base du récit selon lequel les gestionnaires actifs feront mieux en période de tension et de volatilité sur le marché, je pense que les résultats pour 2022 sont très peu concluants pour les gestionnaires actifs.

Dans l'ensemble, sur la base des 20 catégories d'investissement différentes rapportées par Morningstar, seuls 40,5% des gestionnaires actifs ont pu battre leurs indices de référence respectifs en 2022. C’est un résultat qui est plus faible qu'en 2021, une très bonne année sur les marchés, quand 51,1 % des gestionnaires actifs ont battu leurs indices de référence.

James Parkyn: Comme tu l’as mentionné, c'est très intéressant car ça va à l'encontre de ce que nous récite la gestion active, qu’ils seront plus performants dans les années difficiles. Donc sur les 20 catégories, quelles étaient les meilleures ?

François Doyon La Rochelle: Sur les 20 catégories différentes, 6 d'entre elles ont un taux de réussite supérieur à 50%. Ce qui veut dire que dans chacune de ces 6 catégories plus de 50% des gestionnaires ont pu battre leurs benchmarks. À titre de comparaison, ce chiffre-là en 2021 était de 7. Cela dit, les catégories qui ont le mieux faites en 2022 étaient, en premier, la catégorie des titres de petite capitalisation de type valeur avec un taux de réussite de 61%, en deuxième, la catégorie de titre de petite capitalisation de type croissance avec un taux de réussite 56,9% et le troisième était la catégorie des actions mondiale avec un taux de réussite de 56 %. Je dois mentionner, en toute objectivité, que la catégorie des actions américaines de grande capitalisation, qui est probablement la catégorie de fonds la plus importante en termes d'actifs sous gestion, figurait également parmi les meilleures catégories en 2022 avec un taux de réussite de 54,1%. Ce qui signifie que 54,1 % des gestionnaires actifs de cette catégorie ont battu leur indice de référence dans la dernière année.

James Parkyn: C’est quoi maintenant les catégories qui ont moins bien faites ?

François Doyon La Rochelle: La pire catégorie parmi les 20 était l’immobilier mondial avec un taux de réussite de seulement 20%, cette catégorie a été légèrement dépassée par la catégorie des obligations d'entreprises avec un taux de réussite de 22,6% et par la catégorie des actions des pays émergents avec un taux de réussite de 23,4%.

James Parkyn: Ce que je trouve intéressant dans ces résultats, c'est que les catégories très sensibles aux taux d'intérêt comme l'immobilier mondial et la catégorie des obligations de sociétés ont été parmi les catégories les moins performantes l'année dernière.

François Doyon La Rochelle: Effectivement, j'ai également été surpris par ces résultats et par le fait que les autres catégories de revenu fixe « ou d’obligations » comme la catégorie d’obligations à moyenne échéance et la catégorie d’obligation à rendement élevé ont également eu de mauvais résultats avec des taux de réussite faibles de 37,9 % et 27,2 % respectivement. Donc eux aussi ont grandement sous-performer leurs homologues passifs.

James Parkyn: Wow, j'aurais pensé que dans une année comme 2022 avec toutes les discussions entourant l'inflation, les taux d'intérêt et les décisions de la banque centrale, que la gestion active aurait prévalu. On se serait attendu à ce que les gestionnaires actifs soient en mesure d'ajuster leurs portefeuilles et de tirer profit de la prévision des variations des taux d'intérêt.

François Doyon La Rochelle: En effet James. J'ai aussi regardé les rapports SPIVA américains et canadiens de 2022 et bien que ces rapports n'analysent pas la performance de la gestion active versus la gestion passive de la même manière que Morningstar, il y avait quand même des points très intéressants dans leur rapport en ce qui concerne l'incapacité des gestionnaires actifs à surperformer leurs indices de références respectifs. Le rapport souligne que les conditions de marché pour les actions et les titres à revenu fixe ont été exceptionnellement difficiles en 2022, soulignant toutefois que ces marchés difficiles ont donné aux gestionnaires actifs de grandes opportunités pour générer une surperformance relative. Des opportunités que la grande majorité des gestionnaire actifs n'ont pas su exploiter.

James Parkyn: Qu’est ce que tu veux dire?

François Doyon La Rochelle: Eh bien, si on examine l'exemple fourni dans le rapport américain de SPIVA, l’indice S&P500 de type croissance et l’indice S&P500 de type valeur, qui sont tous deux des indices d'actions américaines à grande capitalisation, étaient respectivement les indices de référence pour les actions les moins performants et les plus performants en 2022. Le rapport poursuit en mentionnant qu'il y avait plus de 20 points de pourcentage qui séparaient leur performance respective pour l’année. Nos auditeurs réguliers vont se souvenir qu’on a souligné dans notre podcast #48 que les titres de valeur avaient largement surperformé les titres de croissance en 2022.

James Parkyn: C’est vraiment étonnant, j’aurais pensé que ce type de dispersion dans les rendements auraient offert des belles opportunités pour la gestion active.

François Doyon La Rochelle: Oui on aurait pensé, mais les gestionnaires actifs n'ont pas su saisir les opportunités puisque la majorité d'entre eux, qui ont comme indice de référence le S&P500, n'ont pas réussi à le battre. Étant donné que les actions de croissance à grande capitalisation étaient la classe d'actifs la moins performante, un gestionnaire de titre de croissance à grande capitalisation aurait pu simplement acheter des actions d'une autre classe d'actifs pour battre son indice de référence. Malgré ça, près de 74 % des gestionnaires actifs de titre de croissance à grande capitalisation n'ont pas été capable de battre leur indice de référence.

Voici une citation du rapport SPIVA américain, "la perspective pour les meilleur gestionnaires d'actions américaines à grande capitalisation était supérieure à la moyenne et les vents favorables, même pour les gestionnaires moins performant, étaient exceptionnellement bons", le rapport poursuit en disant "un examen des différents segments de marché qui ont été les plus et les moins performants montre qu'ils auraient dû donner l'avantage aux gestionnaires actifs, en particulier grâce à leur capacité à s'écarter des indices pondérées en fonction de la capitalisation boursière qui ont des allocations importantes en actions américaines de grande capitalisation.

James Parkyn: As-tu quelque chose à souligner sur les résultats à plus long terme ?

François Doyon La Rochelle: Eh bien, pour la dernière période de 10 ans, le taux de réussite de la gestion active dans le rapport Morningstar est de 31,5 %, ce qui signifie que seulement 31,5 % des gestionnaires actifs ont pu battre leurs homologues passifs. Si on regarde les résultats sur 20 ans, le taux de réussite chute encore plus bas à 16,2 %. Dans le rapport américain SPIVA, ce que j'ai trouvé intéressant, c'est qu'il donne les points de bascule des quartiles pour les fonds d'actions aux États-Unis. Ce qu'il faut retenir ici, c'est que si vous aviez acheté un fonds indiciel S&P500 ou un fonds indiciel S&P1500, vous auriez effectivement a acheté un fonds qui s'est classé dans le premier quartile de tous les fonds actifs et passifs américains au cours des dernières périodes de 5, 10 et 20 ans.

James Parkyn: Sur la base de ces rapports, je ne pense pas qu’on va changer de sitôt notre façon d'investir.

François Doyon La Rochelle: Non aucun changement en vue, encore une fois, je pense que c'est la preuve qu'à long terme, les investisseurs qui sont disciplinés et qui privilégie la gestion passive obtiendront des meilleurs rendements que les investisseurs actifs.

4. Conclusion :

François Doyon La Rochelle: Merci James Parkyn d’avoir partagé ton expertise et ton savoir.

James Parkyn: il m’a fait plaisir Francois.

François Doyon La Rochelle: Hé bien c’est tout pour ce 51ième épisode de Sujet Capital! Nous espérons que vous avez aimé.

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Encore une fois, merci d’être à l’écoute et joignez-vous à nous pour notre prochain épisode qui sortira le 11 mai.

A bientôt!